PPP項(xiàng)目之內(nèi)部收益率的計(jì)算

發(fā)布日期：2015-10-08來(lái)源：網(wǎng)絡(luò)來(lái)源編輯：李香玉

[摘要]

　　 根據(jù)英國(guó)財(cái)政部網(wǎng)站發(fā)布的相關(guān)說(shuō)明，內(nèi)部收益率(internal rate of return，IRR)是英國(guó)PFI合同中最常被用作衡量私人投資方在項(xiàng)目中預(yù)期所獲收益比率的基準(zhǔn)，因?yàn)槠涑酥苯佑绊懲顿Y收益考量外，也間接影響了私人投資方在資金交割時(shí)的項(xiàng)目報(bào)價(jià)以及之后項(xiàng)目報(bào)價(jià)變動(dòng)(如因?yàn)檎畬?duì)項(xiàng)目服務(wù)質(zhì)量提出更高要求， 涉及到私人投資方需要再融資)和計(jì)算違約賠償、收益分配等問(wèn)題。

　　 事實(shí)上，內(nèi)部收益率本身就是一個(gè)相對(duì)基礎(chǔ)的投資分析中的概念，其在我國(guó)也是一個(gè)衡量項(xiàng)目投資價(jià)值的常用標(biāo)準(zhǔn)。考慮到內(nèi)部收益率概念上的專(zhuān)業(yè)性，本文將僅對(duì)內(nèi)部收益率的投資分析價(jià)值做以簡(jiǎn)要介紹，而更多的從項(xiàng)目合同角度對(duì)其做以進(jìn)一步說(shuō)明。

　　 內(nèi)部收益率的投資分析價(jià)值

　　 簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，收益率所計(jì)算的是投資回報(bào)率，意味著投資效益，這往往是在收入和成本已知的情況下所計(jì)算得出的，而內(nèi)部收益率則相反，其是在收入未知的情況下計(jì)算得出的。內(nèi)部收益率代表的是投資人對(duì)于項(xiàng)目投資本身期望達(dá)到的收益率。

　　 在項(xiàng)目投資前，投資人可以對(duì)未來(lái)每年的項(xiàng)目收入做出一定估算，而正是因?yàn)檫@些收入數(shù)據(jù)是估算的，這就意味著對(duì)項(xiàng)目?jī)?nèi)部收益率的計(jì)算來(lái)說(shuō)，其基礎(chǔ)數(shù)據(jù)本身就有一定誤差。因此，為了盡可能減小其他計(jì)算誤差，投資人發(fā)現(xiàn)了時(shí)間在收益率計(jì)算中所產(chǎn)生的影響，而這一點(diǎn)將因項(xiàng)目周期的增長(zhǎng)而更加明顯。

　　 簡(jiǎn)單總結(jié)就是說(shuō)，當(dāng)下的收入100萬(wàn)并不等于10年后所收入的100萬(wàn)(通貨膨脹、貸款利率增加、生產(chǎn)成本提高等等因素影響)，因此，如果要在當(dāng)前來(lái)預(yù)測(cè)項(xiàng)目是否可以收回成本、實(shí)現(xiàn)多少盈利，則需要將未來(lái)所預(yù)測(cè)的收入用一種方式轉(zhuǎn)化為當(dāng)前的價(jià)值，才能將其與當(dāng)前的數(shù)據(jù)做同等比較。內(nèi)部收益率的背后實(shí)質(zhì)主要就是這個(gè)原理，其將未來(lái)項(xiàng)目所預(yù)計(jì)可以獲得的收益都按照一定的比率計(jì)算轉(zhuǎn)化成了當(dāng)前的收益價(jià)值，從而實(shí)現(xiàn)了與當(dāng)前投入成本的對(duì)比，來(lái)決定是否具有投資價(jià)值。

　　 在這些轉(zhuǎn)化后的收益價(jià)值正好等于投入成本時(shí)，也就意味著剛好實(shí)現(xiàn)了收支平衡，其所得出的這個(gè)比率就是內(nèi)部收益率。為了便于理解起見(jiàn)，大家可以將內(nèi)部收益率理解為銀行利率，這個(gè)收益率每年一樣，當(dāng)然也是越高越好。而在對(duì)比項(xiàng)目投資價(jià)值時(shí)，一旦我們知道了幾個(gè)項(xiàng)目?jī)?nèi)部收益率的高低差異，就像知道了銀行間的利率差異一樣，自然知道了該選擇哪個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行投資。

　　 內(nèi)部收益率更加適用于PFI項(xiàng)目

　　 內(nèi)部收益率對(duì)于PFI項(xiàng)目的適用性體現(xiàn)為以下幾點(diǎn)：

　　 內(nèi)部收益率能夠把項(xiàng)目壽命期內(nèi)的收益與其投資總額聯(lián)系起來(lái)，通過(guò)指出這個(gè)項(xiàng)目的收益率，以便于將它與同行業(yè)基準(zhǔn)投資收益率對(duì)比，確定這個(gè)項(xiàng)目是否值得建設(shè)。

　　 如果使用借款進(jìn)行建設(shè)，在借款條件(主要是利率)還不很明確時(shí)，內(nèi)部收益率法可以避開(kāi)借款條件，先求得內(nèi)部收益率，作為可以接受借款利率的高限。

　　 因?yàn)閮?nèi)部收益率考慮的是一段生命周期，并且在這段周期內(nèi)內(nèi)部收益率保持不變，其更要求項(xiàng)目現(xiàn)金流的穩(wěn)定性。而對(duì)于PFI項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，其主要特點(diǎn)就是項(xiàng)目周期長(zhǎng)、收入穩(wěn)定性強(qiáng)。并且，考慮到項(xiàng)目在建設(shè)階段以現(xiàn)金外流為主，運(yùn)營(yíng)階段以流入為主，利用內(nèi)部收益率計(jì)算更加能體現(xiàn)整個(gè)項(xiàng)目周期下的可投資性。

　　 內(nèi)部收益率的類(lèi)型

　　 內(nèi)部收益率的計(jì)算可適用于項(xiàng)目的各種現(xiàn)金流，取決于：

　　 1.涉及內(nèi)部收益率計(jì)算的現(xiàn)金流屬于哪種類(lèi)型?

　　 2.是否將通貨膨脹的因素考慮在現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)中?

　　 3.是否將納稅的因素考慮在現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)中?

　　 針對(duì)第1點(diǎn)，根據(jù)現(xiàn)金流的不同(也稱(chēng)為投資方的不同)，內(nèi)部收益率分為項(xiàng)目?jī)?nèi)部收益率(Project IRR)、股權(quán)內(nèi)部收益率(Equity IRR)和混合股權(quán)內(nèi)部收益率(Blended Equity IRR)。其中項(xiàng)目?jī)?nèi)部收益率代表了整個(gè)項(xiàng)目加權(quán)平均資金成本(Weighted Average Capital Cost, WACC)，該計(jì)算適用于不考慮項(xiàng)目融資部分的項(xiàng)目現(xiàn)金流，主要包含了資本成本、運(yùn)營(yíng)維護(hù)成本、項(xiàng)目收入以及周轉(zhuǎn)資金調(diào)整等。股權(quán)收益率則是特別考慮了優(yōu)先債影響后的內(nèi)部收益率。混合股權(quán)內(nèi)部收益率則是考慮了股權(quán)收益和次債收益后的內(nèi)部收益率。

　　 針對(duì)第2點(diǎn)，根據(jù)是否考慮通貨膨脹，內(nèi)部收益率分為真正內(nèi)部收益率(Real IRR)與名義內(nèi)部收益率(Nominal IRR)，前者考慮了通貨膨脹，后者則不考慮。

　　 針對(duì)第3點(diǎn)，根據(jù)所涉及現(xiàn)金流納稅的先后，內(nèi)部收益率也會(huì)有兩個(gè)數(shù)值。但不論怎樣，這個(gè)繳稅人都應(yīng)當(dāng)假設(shè)為是項(xiàng)目公司，而不應(yīng)該是投資方，并且這點(diǎn)也不是公共部門(mén)最后會(huì)去衡量的一點(diǎn)。

　　 內(nèi)部收益率在合同中的適用

　　 對(duì)于公共部門(mén)來(lái)說(shuō)，以下幾個(gè)原則是在合同中所需要注意的：

　　 注意區(qū)分現(xiàn)金流來(lái)源。由于現(xiàn)金流來(lái)源的不同，所計(jì)算的內(nèi)部收益率是不同的，因而參考價(jià)值也是不同的。比如在考量項(xiàng)目本身的投資收益性時(shí)，只用去計(jì)算項(xiàng)目?jī)?nèi)部收益率，而不應(yīng)該去用股本收益率。

　　 注意現(xiàn)金流的時(shí)間。對(duì)于計(jì)算內(nèi)部收益率來(lái)說(shuō)，一段期間的現(xiàn)金流是所謂的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)。這個(gè)時(shí)間必須反映何時(shí)投資方將款項(xiàng)付給了項(xiàng)目分包方，也必須反映何時(shí)現(xiàn)金流可以用于股東分紅。事實(shí)上，所有與計(jì)算內(nèi)部收益率相關(guān)的現(xiàn)金流都應(yīng)被假設(shè)在該期間末時(shí)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)。

　　 注意對(duì)通貨膨脹的考慮。對(duì)于多數(shù)PFI項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，項(xiàng)目報(bào)價(jià)是可以根據(jù)通貨膨脹率進(jìn)行一定程度的調(diào)整的。在這種情況下，建議適用名義內(nèi)部收益率。但注意，如果決定適用內(nèi)部收益率，則應(yīng)該在整個(gè)計(jì)算內(nèi)部收益率中都保持一致。

　　 內(nèi)部收益率經(jīng)常被用作計(jì)算項(xiàng)目終止時(shí)的補(bǔ)償、違約金、項(xiàng)目合同價(jià)值或者是再融資分紅時(shí)貼現(xiàn)率的參考。對(duì)于計(jì)算項(xiàng)目終止補(bǔ)償、違約金來(lái)說(shuō)，建議適用的內(nèi)部收益 率為真正稅后混合股本內(nèi)部收益率，主要是決定對(duì)于次債債權(quán)人和私人投資方股東的補(bǔ)償;對(duì)于計(jì)算預(yù)期合同價(jià)值來(lái)說(shuō)，建議適用名義稅前項(xiàng)目?jī)?nèi)部收益率，主要是確定按照項(xiàng)目約定報(bào)價(jià)未來(lái)所得減去項(xiàng)目投入成本后能夠剩余的價(jià)值;對(duì)于再融資來(lái)說(shuō)，建議適用名義稅后混合股本收益率，主要是確定再融資獲得收益后最終能獲 得多少股息紅利分配。

　　 來(lái)源：PPP法律

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