PPP模式風險暴露

發布日期：2018-06-04來源：網絡來源編輯：張繼蕊

[摘要]

　　 5月21日，東方園林（002310.SZ）發布公告，公司原計劃發債10億元，但最終僅籌得資金5000萬元，占計劃總規模的比例僅為5%。

　　 受此消息影響，5月24日收盤，東方園林股價大跌8.74%，收報15.03元。受“發債門”事件影響，東方園林停牌前的收盤價已經較公布發債結果之前一個交易日的收盤價下跌超過20%，市值縮水約100億元。

　　 多家PPP公司股價大幅下跌

　　 此次發債門問題所引發的暴跌，在此前已經有了先兆。4月27日，財政部發布《關于進一步加強PPP示范項目規范管理的通知》（下稱“《通知》”），對核查存在問題的173個政府和社會資本合作（PPP）示范項目進行分類處置。

　　 財政部、國資委接連下發通知，要求對PPP項目進行整頓，2018年以來便一直有某省份PPP項目全線停工的消息傳出，本次PPP清理結果落地，也讓一些PPP公司的股價出現了大幅下跌。例如，嶺南股（002717.SZ）、普邦股份（002663.SZ）、蒙草生態（300355.SZ）等自4月27日開始至5月28日的股價平均跌幅已超20%。

　　 嶺南股份主營業務為生態環境修復業務、文化旅游業務、水務水環境治理業務，2017年，公司實現收入47.78億元，三大板塊分別實現收入30.57億元、8.91億元、8.29億元，占總收入的比例為63.99%、18.66%、17.35%；2017年，公司實現凈利潤5.09億元，同比增長95.27%，發展勢頭非常迅猛。

　　 普邦股份的業務分為園林景觀類、環保類、互聯網數據服務類，2017年公司實現收入35.76億元，三大板塊分別實現收入26.87億元、3.89億元、4.99億元，占總收入的比例為75.14%、10.89%、13.97%；2017年，公司實現凈利潤1.51億元，同比增長44.41%。

　　 蒙草生態的業務主要包括生態環境建設、農業種植與銷售、光伏發電收入及其他，2017年，公司實現收入55.78億元，四大板塊分別實現收入54.45億元、9431萬元、2055萬元、1838萬元，占總收入的比例為97.61%、1.69%、0.37%、0.33%；2017年，公司實現凈利潤8.43億元，同比增長148.73%。

　　 這些PPP公司分布在不同的細分行業，縱觀近兩年的發展，公司收入和利潤的增長非常迅速，但是股價并沒有出現同等幅度的上漲，反而出現了較大的下跌。PPP模式的公司估值也出現了巨大的回調。

　　 前車之鑒

　　 PPP模式的優勢在于它能整合更多的社會資源（既包括資本，也包括技術、專業、管理和人力資源）共同提供公共服務，以實現多元主體合作供給的新局面。一方面，這種多元主體合作供給所必然帶來的競爭改善了公共服務供給機制，提升了供給能力；另一方面，專業化的分工和規模效應有利于提高供給效率和質量，降低供給成本。

　　 回顧不長的歷史，雖然PPP模式優勢明顯，但是在過往中也出現了很多失敗案例，比如杭州灣跨海大橋是曾經的世界最長跨海大橋（目前排在美國龐恰特雷恩湖大橋和青島膠州灣大橋之后，位列第三），混凝土用量相當于再造8個國家大劇院，用鋼量相當于再造7個“鳥巢”，長度相當于21座武漢長江大橋，這座大橋投資預算118億元，實際上由于方案變更、原材料成本上漲等原因最后的造價達到了200億元。方案的變更給投資人帶來了巨大的成本壓力。

　　 杭州灣跨海大橋2003年11月14日開工，2007年6月26日貫通，2008年5月1日通車，在此期間一直新聞不斷，最受關注的無疑是建設期中的民間撤資傳聞和投入使用之后入不敷出的窘境。

　　 在地方政府彼時的宣傳中，杭州灣大橋項目是國內第一個以地方民營企業為主體、投資超百億元的國家特大型交通基礎設施項目。在大橋工程正式立項后，包括外資在內的眾多投資方都表達了強烈的參與愿望，并出現“民資爭著參股、銀行搶著貸款”的熱鬧景象。當時參與杭州灣大橋項目并不容易，要想參與到項目里面都必須有些實力，在民資入股大橋高峰期，共有17家民營企業參股，民間資本一度占到了整個項目的55%。

　　 然而，在可行性報告獲批的2003年，雅戈爾（600177.SH）便將杭州灣大橋公司40.5%的股份轉讓給了地方國企寧波交通投資有限公司和其他民營企業，拉開了資本撤退的序幕。從雅戈爾手中接過17.3%股份的宋城集團兩年后也宣告退出，央企中鋼集團接手股權，到2012年又轉讓了給上海實業。在2008年大橋建成前后，德邦大橋投資、和森鋼管等一批規模較小的民企也將股份轉讓給了寧波交投。截至2012年上半年，杭州灣大橋項目的三大國有股東所占股份已經占到了總股本的85%。

　　 從杭州灣跨海大橋的規劃到建成這10年間，曾經多次追加投資。從規劃階段64億元，到項目立項后的87億元，再到2003年《可行性報告》給出的總投資107億元，到2011年的136億元，參股的民企已先期投入，只能繼續追加，最終被“套牢”。

　　 通行費是杭州灣跨海大橋的唯一收入來源。從《杭州灣跨海大橋工程可行性研究》來看，當時預測2010年大橋的車流量有望達到1867萬輛，但實際車流量僅有1112萬輛，比預期少了30%以上。2012年，大橋的實際車流量增加到1252萬輛，仍然不及報告預計的2008年通車當年車流量1415萬輛。嚴重的預期收益誤判導致民企決策錯誤，2013年全年，大橋的資金缺口達到8.5億元，而作為唯一收入來源的大橋通行費收入全年僅為6.43億元。按照 30年收費期限計算，根本無法回收本金。從項目收益的角度來看，由于投資預算的變更，收入預期的不理想等原因，這次的PPP項目并沒有讓各方實現最大化的利益。

　　 另一個失敗案例是雙港垃圾焚燒發電廠，該電廠系天津市政府與泰達股份有限公司合作的BOT項目，后者投資5.4億元人民幣，工程設計能力為年處理垃圾40萬噸，占天津年生活垃圾總量的25%，特許經營期30年。但是之后項目運營并不樂觀，一是伴隨焚燒垃圾產生的二噁英氣體有致癌因素的傳播導致周邊居民恐慌，上訪投訴乃至群體事件不斷；二是合同規定由于約定原因導致項目收益不足，政府提供財政補貼，但由于對政府補貼數量沒有明確定義，導致項目公司承擔了收益不足的風險。如2012年財政補貼不足5800萬元，僅占公司主營業務收入的1.25%，而之后，企業叫屈，公眾不買賬，項目陷入進退兩難。

　　 雖然PPP公司利潤很高，但是項目所帶來的風險依然不可小視。

　　 清理與整頓

　　 2014年以來，全國各地PPP項目出現“井噴式”增長。根據財政部PPP中心數據，截至2017年6月底，財政部全國PPP綜合信息平臺已收錄項目1.3萬個，計劃投資額16.3萬億元，已落地項目投資額3.3萬億元，覆蓋19個行業；截至2017年12月末，全國PPP綜合信息平臺管理庫項目7137個、投資額達10.8萬億元。從規模、廣度、深度和影響力來講，中國市場已是全球最大的PPP市場。

　　 目前，國內采用PPP模式的項目大規模集中在基礎設施領域，包括公路、地鐵、橋梁、隧道、污水以及垃圾處理等，這些基礎設施初始投資規模大，僅僅依靠政府的財政投入已無法滿足需求，采用PPP模式引入社會資本參與并提供此類公共產品和公共服務是一個有效且重要的補充手段。

　　 2017年，中國GDP總量超過82萬億元，增長率為6.9%，其中一定有PPP的貢獻。應該說PPP為基礎設施的改善、穩增長、地區發展起到了積極的作用，但是任何事物都有兩面性，PPP也同樣如此，在一路高歌猛進的同時也出現了諸多亂象。

　　 財政部近期發布的《通知》指出，將不再繼續采用PPP模式的30個項目調出示范項目名單，并清退出項目庫，將尚未完成社會資本方采購或項目實施發生重大變化的54個項目調出示范項目名單，保留在項目庫，繼續采用PPP模式實施。對于運作模式不規范、采購程序不嚴謹、簽約主體存在瑕疵的89個項目于6月底前完成整改，逾期仍不符合相關要求的，調出示范項目名單或清退出項目庫。

　　 從2017年至2018年發布的一系列相關文件中可看出，PPP項目正在從“重量”的發展逐漸走向“重質”的發展，隨著政策的不斷出臺和規范，未來大中型高質量的項目和大的PPP公司將會擁有更多的機會。

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